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新三板:速度下的难题
文章来源:人民网  发布时间:2015-11-10 15:21:35  已经被浏览:

新三版时间轴:

  2012 年9月 20 日,全国股转系统成立。

  2013年2月8日,《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》、《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则(试行)》文件发布。

  2013年6 月19 日召开的国务院常务会议,才决定将中小企业股转系统扩大到全国。

  2014年,“大众创业、万众创新”口号提出,新三板发展提速。

  2015年11月6日,新三版挂牌公司3982家。

  新三板,曾经不温不火的新三板终于甩掉边缘化的标签,以迅猛的速度火了。作为一个体量庞大的全国性“非上市企业股权交易”市场,“新三板”开启了充满想象空间的未来。它的挑战在于,要使企业在这个市场上既能找到钱,又不是只圈钱。

  “一天涨幅20000%”、“一周股价跌去近五成”、"喂!你好,我们手里有个新三板项目,有兴趣吗?"之类的推荐电话经常来”,在赚钱效应之下,新三板正成为一场中小创业者和资本的盛宴。

  11月5日,挂牌公司3954家,11月6日,挂牌公司3982家,一天内增加28家,“新三板速度”惊人。

  全国中小企业股份转让系统,俗称新三板。在证券法仍在修订、注册制改革正进行的当下,新三板以其独有的“非散户市”、“非政策市”的特质,快速扩容。数据显示,今年前10个月,已有1476家公司通过新三板增发股份的方式获得资金,平均发行价4.66元,单笔平均融资金额达到23亿元,按照目前的挂牌速度,突破4000家是“下一秒的事”,而上交所、深交所的企业合起来不到3000多家。

  目前新三板的火爆,因为投资人把希望大多寄托于未来改革。“大多数新三板的投资人,不管是发公募基金,还是股权投资机构,都寄希望于在未来的分层、竞价交易、转板。而这些改革一旦进展不顺,资金的退出就可能是个问题。”深创投副总裁陈文正说。

  那么,这些改革会如期而至吗?

  新三板现象:

  PE/VC挂牌找资金

  股权投资机构原来都很小,因为挂牌新三板,现在可以融资几十亿、上百亿,多渠道募集资金

  11月5日,李开复创办的创新工场,出现在新三板官网“审查信息公开”页,申请挂牌新三板。

  创新工场,作为一家股权投资机构,并非第一家上新三版找资金的机构。

  2014年4月九鼎投资挂牌新三板,成为首家新三板挂牌PE机构。此后,九鼎投资借助新三板展开一系列资本运作,一再刷新市场对PE机构的重新认知。在此强烈的示范效应下,国内PE机构也纷纷开始考虑试水挂牌新三板。

  2015年3月,中科招商挂牌新三板;4月24日,全国股转系统公示了硅谷天堂和同创伟业申报挂牌新三板相关文件,两家PE机构将整体登陆新三板市场;4月30日,明石投资的挂牌申报文件也在股转系统公示;10月23日,信中利资本正式挂牌新三板;10月26日,上海中城联盟投资管理股份有限公司(以下简称“中城投资”)在全国中小企业股份转让系统(新三板)正式挂牌;11月6日,市值130亿元的浙商创投也正是挂牌新三板。

  “股权投资机构原来都很小,因为挂牌新三板,现在可以融资几十亿、上百亿,多渠道募集资金,以新三板的概念募集基金,比原来单纯的股权投资募集资金显得更为容易。估值几百亿,打造资本平台,壮大了自己的实力,而且有钱又可以任性,可以去收购上市公司,收购资管平台。”陈文正说。

  以前股权投资机构要把自己的投资变现,一般需要企业上市,或者私底下的股权转让(比如并购),“现在多了一个公开的股权转让市场。另外我们还预期在新三板挂牌的企业,可能能够分层竞价交易,还可能转成创业板,所以股权投资机构的资金退出渠道多了。”陈文正说。

  正如纳斯达克中国区首席代表郑华所言,公开转让公司股份,这在世界上是独一无二的,这也给股权投资行业创新带来了新挑战。“现在对拟挂牌新三板企业的估值那么高,比以往的标准高太多了,能不能投?估值高可能迫使股权投资机构,把投资阶段往更早期投资移动,投资更需要专业化,而投资拟挂牌新三板和已挂牌新三板企业,又不太可能像原来做权投资,有那么充分的尽职调查。”陈文正说。

  政策空间:

  促中小企融资为目的

  梳理历次中央对新三板的文件,始终强调新三板是以促进中小微企业融资为目的,“十三五”规划建议全文,只有一句提及新三板,“深化创业板、新三板改革”

  “公司今年上市,上新三板”、“公司在新三板上市了。”这是许多中小企业推荐自己时,颇感荣幸的介绍。

  然而,挂牌新三板并非上市。在全国中小企业股份转让系统官网上,明确指出该系统服务对象是非上市公司:“(新三板系统)经营范围是:组织安排非上市股份公司股份的公开转让;为非上市股份公司融资、并购等相关业务提供服务;为市场参与人提供信息、技术和培训服务。”

  近期,有报道称,"十三五"规划大力促进新三板改革”,然而记者梳理“十三五”规划建议全文,发现只有一句提及新三板,“深化创业板、新三板改革”。

  梳理历次中央对新三板的文件,始终强调新三板是以促进中小微企业融资为目的。与主板、中小板、创业板相比,新三板有明显的性质差别。主板、中小板、创业板由证监会发审委核准,新三板由股转系统公司出具审查意见,证监会设窗口核准。

  主板、中小板、创业板,都是股票公开发行,而新三板是定向发行于35个投资者,挂牌后可定向增发,在股东累计小于200人或12个月融资额累计低于公司净资产的20%,可豁免审核。不难看出,投资者小于200人,这是私募与公募典型的法律界限。

  新三板对企业挂牌没有财务指标要求,而对投资者要求较高,如果是机构,必须是注册资本500万元人民币以上的法人机构,或实缴出资总额500万元人民币以上的合伙企业;如果是个人投资(自然人投资者),则必须投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值300万元人民币以上(信用证券账户资产除外),且具有两年以上证券投资经验,或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。

  简单说,就是投资者必须是专业投资者,具有较高的抗风险能力,比主板、中小板、创业板的要求高许多。

  分层转板改革:

  以留住好企业为宗旨

  新三板分层有多个版本,版本之一是A层为竞价交易层,B层为做市商交易层,C层为协议转让交易层,三层公司数预计占比分别为1∶3∶6

  自从证监会主席肖钢2015年3月份公开表态,考虑进行新三板跟创业板之间的转板机制试点后,新三板行情随即启动。6月,证监会新闻发布会上发言人邓舸表示,证监会准备协同全国股转系统,引入非券商机构参与做市,推进市场分层,实现差异化管理,在融资制度方面,推动新三板适时推出优先股等投资工具,拟定资产证券化业务规则,完善市场功能。

  据媒体10月报道,证监会层面全面支持新三板市场发展的文件即将公布,包括分层、转板等制度安排。

  10月28日,全国股转公司副总经理隋强表示,新三板内部已具备分层条件,今年年内一定推出。隋强同时表示,下一步将围绕市场体系建设推出新三板向创业板的转板试点。

  坊间传闻,新三板分层有多个版本,版本之一是A层为竞价交易层,B层为做市商交易层,C层为协议转让交易层,三层公司数预计占比分别为1∶3∶6。

  武汉科技大学金融证券研究所所长董登新称,这样的分层颇具中国特色,但科学性、实用性上,还需完善,“市场分层可考虑按下列两个因子设定:第一,按信息披露的完整性、充分性和及时性来设定,新三板分层为H层(披露四个季报)、M层(披露两个半年报)、L层(只需披露年报)。第二,按IPO相似标准(规模或成长性)来设定,新三板分层为大市值层、高成长层及普通层。”

  “相比之下,按信息披露规范性对新三板进行分层,更符合监管要求,而且导向性功能更好。” 董登新表示。

  至于转板制度的安排,有评论称,新三板分层就不用转板,转板就不用分层,否则新三板留不住好企业。

  “如果过分强调转板功能,那新三板只能沦为新的IPO排队场所,若是仅仅在新三板排队上市,那么新三板的作用就被完全掩盖,即使以新三板为排队转板通道,那么排队的也一定是一些优质大型企业,那么我们中小企业又要去哪里排呢?它们的融资需求又要上哪里解决呢?”邱清荣律师表示。

  做市商制度:

  别沦为投机炒作工具

  作为中介的做市商会极力要求提高换手率,而一些专注股权投资的机构,并不希望新三板像二级股票市场,担忧沦为短期投机套利的工具

  新三板交易制度以协议转让为主,即企业自愿协议转让股份。起初设立新三板时,并没有作为中介的做市商制度,后来,因为券商“抱怨”新三板换手率过低才引入,这给券商带来了大量的业务收入。

  但是做市商制度也给市场带来了困惑。

  “10%的企业就把90%的交易额搞掉了。大部分90%的企业是融不到资,实际上也卖不出去的。” 松禾资本张云鹏表示。

  “做市商制度的政策红利,被做市商滥用,市场就会扭曲,倾向于抬升股价。”微信公众号“百筹汇”评论称。

  作为中介的做市商会极力要求提高换手率,而一些专注股权投资的机构,并不希望新三板像二级股票市场,担忧沦为短期投机套利的工具。

  “我们更专注于所投项目的成长性价值。”中钤金融投行部陈沛总说,“做股权投资不能盯眼前利益,不然就跟散户炒股投机没区别了。”

  有观点认为,新三板作为股份转让系统,股份的转让,怎能像股票转让一样频繁换手呢?

  作为 “国字号”创投的深创投副总裁陈文正道出本质:“新三板的投资更像私募股权投资,主要是因为流动性很弱,不是在短时间之内博一个差价就能走的,对企业价值的判断要求很高。新三板企业比较小,需要投资人为这些企业提供更多的服务,更多的帮助。”

  新三板定位:

  非中国版纳斯达克

  新三板是中国的独特创新,全世界范围都看不到这种机制,如果叫作中国版纳斯达克,就抹杀了这个创新点

  纳斯达克中国区首席代表郑华表示,把新三板比喻为中国版纳斯达克,“是个错误”,她呼吁“立即停止使用该称谓”。

  郑华表示,首先这一说法不公平。“新三板是中国的独特创新,全世界范围都看不到这种机制,如果叫做中国版纳斯达克,就抹杀了这个创新点”。同时,对于纳斯达克来说亦不公平,“纳斯达克是全美国最重要的主板市场,并拥有世界上最高的上市标准的市场,全球市值最大的公司在纳斯达克上市”。

  郑华认为,这一说法存在严重错误。首先两者的交易机制不同,“根据新三板的字面意义,其为股份转让,这与纳斯达克下的股票交易是不同的”;其次,两者的融资机制也不同,“纳斯达克有路演,有公众估值,但新三板企业在挂牌之前并没有公开竞价的过程”。

  作为美国主板市场之一,纳斯达克在2014年收获了诸如京东、新浪微博、爱康国宾等中国公司。这一度引来国内要求改革的呼声,以求留住这些优秀企业国内上市。

郑华对此表示,对中国资本市场而言,纳斯达克是一个补充,“对于中国公司而言,在本土上市是最好的”,不过,“美国资本市场也具有自身的吸引力,尤其对于全球性扩张的公司而言,在美国上市会有优势”。

  郑华表示,目前中国赴美上市公司质量越来越好,2014年中国赴纳斯达克上市公司达到一个峰值,“下一波还在酝酿中”。

  对此,中小企业股转系统副总隋强表示,“新三板就是新三板,在未来的发展路径上不是任何市场的预备。新三板属于一个新兴市场,它没有太多的历史负担,这意味着后续的创新空间很大,我们从它的名字就可以看出,没有叫作一个交易所或者交易市场。所以从这个意义上来讲它兼具了交易所和交易市场的功能。”

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